疏通货币政策传导机制 力推资金进入实体经济

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最近，国务院金融稳定发展委员会(以下简称“金融委”)第二次会议指出，在保持合理充裕流动性的情况下，面对实体经济融资难、融资贵的问题，必须更加重视开放货币政策传导机制，提高服务实体经济的能力和水平。

你如何看待今年货币政策的预调整和微调？我们还应该从哪些方面入手来理清货币政策的传导机制？英国《金融时报》记者采访了交通银行首席经济学家连平，并对财务委员会会议的相关事宜进行了解读。

英国《金融时报》记者:你如何看待当前的宏观杠杆率以及自去年以来去杠杆化和稳定杠杆率的效果？

连平:去年以来，金融部门大力实施强有力的监管政策，对防范和控制金融风险起到了积极作用。杠杆率的结构稳定性也取得了良好的效果，尤其是企业部门的杠杆率明显提高。

数据显示，截至2018年6月底，中国总杠杆率为248.9%，与2017年持平，比去年同期低0.3个百分点；企业部门杠杆率为162.4%，分别比去年底和去年同期下降1.2个百分点和3.8个百分点；政府部门公共统计杠杆率为35.4%，比2017年下降0.9个百分点，延续了2015年以来的下降趋势；家庭部门的杠杆率为51%，比去年底上升了两个百分点，增长率继续放缓。

在降低金融部门的杠杆率方面取得了显著成果。银行表外业务和同业业务明显收缩。截至2018年5月末，银行表外理财产品余额降至22.3万亿元，连续7个月同比负增长；与去年年初相比，渠道信托业务规模下降9730亿元，同比增速下降34个百分点。自去年11月新资产管理条例公开征求意见以来，证券公司、基金公司及其子公司的资产管理计划渠道业务规模下降了2.23万亿元，降幅为11%。

随着去年以来强有力的金融监管措施的实施，委托贷款、信托贷款和票据融资迅速下降，上半年社会融资规模明显下降，同比增长2万亿元，增幅为18%。2018年1月至6月，委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票三类非标准资产表外融资同比增加3.74万亿元。

从这一系列数据中，我们可以看出金融紧缩的影响是客观存在的。但是，需要注意的是，虽然社会融资规模增长不大，但信贷增长仍然相对稳定，金融紧缩的效果主要体现在非信贷融资领域。

英国《金融时报》记者:自今年年初以来，央行已经实施了三次有针对性的RRR降息。在当前的经济形势下，你如何看待今年的一系列货币政策操作？

连平:当前经济运行面临贸易摩擦的外部挑战，在严峻的外部环境下，金融紧缩效应可能会加强和放大。外部挑战将增加企业信心和市场预期的压力，也将推动经济主体风险偏好的下降。这将不可避免地增强市场上已经存在的金融紧缩效应，即所谓的“信贷紧缩”。目前，“信贷紧缩”的特点是社会融资中非信贷部分收紧过快。

在监管有力、杠杆稳定、外部挑战严峻的情况下，要适时适度调整相关政策，保持合理充裕的市场流动性，加大对实体经济的金融支持。因此，有必要对货币政策进行反向微调和前瞻性预调整。今年上半年，央行开始使用存款准备金、中期贷款工具(mlf)等工具，采取不同措施向市场提供流动性。

一些市场人士将今年上半年的RRR降息和mlf操作解读为“大幅放水”和“全面宽松”，这是不恰当的。与上半年非信贷融资增量下降和货币增长率历史低位相比，货币政策有必要进行一定程度的对冲。自第二季度以来，央行通过定向RRR减债和mlf等工具，保持了合理、充裕的市场流动性，操作稳健；从其规模来看，没有“大量的水释放”。

最近，新的金融法规开始征求公众意见，央行发布了《关于进一步明确和规范金融机构资产管理业务指导意见的通知》，适当降低了银行财务管理的门槛，适当放宽了投资方向。目前，资产管理业务受到严格监管，部分业务连续性将受到影响。监管政策的变化将对市场的平稳过渡起到积极作用。

英国《金融时报》记者:今年以来，债券市场违约的频率有所上升。你觉得这个怎么样？

连平:从违约企业所处的行业来看，它们不是集中在某个行业，而是分散的。目前，债券市场的违约现象不是由企业生产经营问题造成的，而是由流动性紧张和外部融资造成的。其中，值得注意的是，一些发行人拥有较高的财务杠杆，严重依赖表外融资渠道，如债券和非标准。在金融监管严格、融资渠道收紧的背景下，这些企业再融资困难，导致违约，且大多是民营企业。

总体而言，当前债券市场的违约数量有限，不到2%，风险总体可控。此外，当前的违约现象并不是实体经济运行中的一大难题，而是一个主要的流动性问题。下半年，如果流动性能够更好地进入实体经济，债券市场的整体状况应该会有所改善。

英国《金融时报》记者:让流动性进入实体经济。财务委员会会议也提到要注意开放货币政策的传导机制。你认为应该从哪些方面着手？